4.10.2010 par Gilbert Issard.

Je ne saurais trop vous recommander un article du FMI (en anglais uniquement, désolé pour les non anglophones) sur une analyse de la crise et le risque systémique de liquidité, publié sur son site le 29 septembre dernier.

La synthèse donnée en introduction est sévère, mais juste à mon avis.

The inability of financial institutions, including banks, to obtain short-term funding during the global financial crisis was the result of weaknesses in risk management practices by the institutions themselves, serious and unforeseen issues in how wholesale funding markets work, and regulatory gaps […].

ou en français :

L’incapacité des institutions financières, y compris les banques, à obtenir un refinancement court terme durant la crise financière fut le résultat de faiblesses dans les pratiques de gestion des risques de la part des institutions elles-mêmes, des problèmes sérieux et non anticipés sur la façon dont les marchés fonctionnent, et des écarts réglementaires […]

L’article revient sur le déroulement de la crise de liquidité de 2008, la pénurie de dollars liée au rôle pivot et central des fonds de gestion (mutual funds), institutionnels. La question de la régulation des fonds est abordée. C’est aujourd’hui LA question clé pour éviter le risque systémique. Ces sociétés, et non plus les banques comme par le passé, collectent les dépôts et la liquidité de la clientèle dans beaucoup de pays, dont la France en particulier. Si elles décident de ne plus refinancer les banques et le système financier, comme ce fut le cas lors de la crise, tout le système peut se gripper. La liquidité reste coincée et le risque macro-économique est majeur.Cette question de la régulation des sociétés de gestion collective de fonds n’est pas simple. Cet article a le mérite de l’aborder.

Le modèle français a été celui dit de la désintermédiation : les dépôts ne restent plus dans les bilans bancaires, de même que les crédits. L’intérêt pour les banques fut celui de la marge immédiate, et la substitution de la marge d’intérêt par la commission d’intermédiation. Ainsi, traditionnellement, le dépôt du client, s’il reste dans le bilan de la banque, est réutilisé, transformé pour utiliser le terme consacré et ainsi le crédit long terme, financé par le dépôt d’autres clients assure une marge d’intérêts : l’écart entre le taux du crédit et le taux du dépôt (souvent 0 en France).

La désintermédiation passa ensuite par là. Le dépôt en allant dans la SICAV ou fonds de gestion collective, FCP, assurance vie, sortit du bilan bancaire mais permit aux banques de toucher les commissions liées à la vente des produits d’épargne.De même le crédit à peine commercialisé pouvait être repackagé pour être titrisé dans un Fonds Commun de Créances (FCC) ou apporté à un véhicule qui l’utilise pour garantir une émission (covered bonds). Les banques ont ainsi touché des commissions sur les cessions des dépôts d’une part, et des créances (crédits) de l’autre. A court terme c’était merveilleux, au lieu d’attendre la marge d’intérêt sur une longue période de temps, elles purent toucher des commissions importantes tout de suite. C’était le début des années 2000, si vous vous en souvenez.

Mais que se passe t’il si les fonds de gestion collective refusent de vous reprêter l’argent des dépôts qui autrefois étaient dans votre bilan ? Que se passe t’il si la qualité des crédits baisse tellement que les fonds de créances s’écroulent, et que les émissions adossées à des créances ne sont plus possibles ? Vous avez une crise de liquidité majeure.

Certes, la question des créances pourries est aujourd’hui en voie de résolution. En revanche, celle des dépôts désintermédiés et qui pourraient rester dans les sociétés de gestion de fonds reste entière aujourd’hui.  Plusieurs solutions sont envisageables : obliger les fonds à placer une partie significative de leurs fonds dans les actifs bancaires : CD, émissions obligataires, etc. afin de forcer le recyclage en est une. Sans doute y en a t-il d’autres.

A suivre de près.

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31.8.2010 par Gilbert Issard.

Les Etats, mais aussi les banques doivent se refinancer. Les mois à venir seront des mois de remboursements importants pour les Etats et pour les banques.

Certes, l’Irlande et l’Espagne ont réussi à lever dans des conditions correctes. Malgré tout, le test suivant est celui des banques et de leurs tombées d’emprunts.

On attends près de 25 milliards d’Euros de remboursements d’obligations des banques irlandaises dans le mois à venir. Évidemment, les banques vont renouveler leurs opérations d’emprunts obligataires pour se refinancer. Le marché sera t-il là au vu de la situation irlandaise ? C’est évidemment la question dans la tête de beaucoup de spécialistes.

Que se passerait il si ces banques n’arrivaient pas à renouveler leurs emprunts obligataires ? Cela pourrait il se transformer en une crise de la zone euro ?  Espérons que non. L’avenir nous le dira.

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28.8.2010 par Gilbert Issard.

On se souvient du discours très musclé des banques relayé par des nombreuses instances sur les risques que feraient peser la mise en œuvre de la nouvelle réglementation bâloise sur l’économie et la croissance. Christine Lagarde avait donné une interview aux Echos dans laquelle les réserves étaient clairement affichées

Les Echos : Les futures normes prudentielles préparées par le Comité de Bâle inquiètent les banquiers. Pensez-vous qu’elles pourraient menacer le financement de l’économie ?

Christine Lagarde : Je comprends les régulateurs du Comité de Bâle qui souhaitent éviter qu’une pareille crise ne se reproduise. Mais leurs recommandations en matière de liquidité et de fonds propres sont très sévères et, cumulées, risquent de menacer sérieusement le financement de l’économie. Nous ne voulons pas qu’en soignant le malade, on le tue et qu’on l’empêche ainsi de faire son métier de prêteur. Les banques françaises font un intense travail de lobbying sur le sujet, mais cette préoccupation est plus largement partagée dans l’Union. Nous sommes conscients du problème et c’est pourquoi les ministres des Finances européens ont demandé au Conseil de stabilité financière et au Comité de Bâle que soit menée une étude d’impact global, et non thème par thème, pour évaluer les conséquences macroéconomiques de ces recommandations. Ainsi, nous pourrons éventuellement rectifier le tir d’ici à juin avant de transposer ces nouvelles normes dans la directive européenne. Tout l’enjeu est de parvenir à un dosage satisfaisant entre le renforcement nécessaire des liquidités et des fonds propres des banques et le financement de l’économie.

Le ton était donné et à vrai dire, les banques semblaient avoir convaincues.

La réponse du Comité de Bâle est sortie le  16 août dernier. L’étude globale d’impact a été menée, et le résultat ne va pas dans le sens des banques, c’est le moins que nous puissions dire. Le texte du communiqué de presse est sans ambiguïtés : “Les bénéfices dépassent de façon substantielle les potentiels coûts résultant  d’un niveau de capital et de liquidité plus élevés.” (The benefits substantially exceed the potential output costs for a range of higher capital and liquidity requirements.) Le chiffrage des conséquences macro-économiques potentielles donne tort aux banques et leur lobbying.

Bien évidemment ceci va dans le sens d’une mise en oeuvre avec des calibrages peu différents de ceux connus aujourd’hui. Les jeux semblent faits, et pas en faveur des banques.

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30.7.2010 par Gilbert Issard.

En été, je fais comme les commerçants du coin de la rue : je tire le rideau de fer, j’y accroche le petit écriteau “Congés annuels. Réouverture le 23 août”.

C’est l’occasion de faire le bilan de l’année écoulée.

Cette année a été celle de la liquidité, la fin d’année 2010 le sera aussi très vraisemblablement.Ce sujet m’occupe, incite à l’analyse et la réflexion. Il n’est pas nouveau. Il existe depuis que la banque existe, néanmoins, aujourd’hui il évolue, la crise de 2008 et la question de la dette obligent.

Les principales nouveautés en matière de risque de liquidité sont : les stress-tests, le buffer de liquidité, le traitement des pensions et repos, tout ceci trouvant sa place dans les nouvelles réglementations qui se sont multipliées.

La fin de l’année 2010  et le début 2011 vont être placées sous le signe de la liquidité mais sous un angle beaucoup plus opérationnel, au moins pour les établissements les plus en pointe. Le cadre conceptuel est aujourd’hui clarifié. Il s’agit à présent : d’une part de finaliser les modalités de traitement de certaines éléments de bilan et hors bilan (lignes de liquidité, conduits et autres véhicules, pensions et repos pour l’essentiel), et d’autre part de décliner un pilotage intégré de la liquidité : des positions, du buffer, de la liquidité courte (1 mois) et longue (1 an et au delà) accompagné d’un dispositif de limites opérationnelles et d’une tarification interne de cette liquidité. Ce qui existe doit être remis à plat dans beaucoup d’établissements.

Ce que j’ai appris cette année ? que les presque 20 ans d’ALM et de risques (et oui, je ne rajeunis pas, le CV sur mon site le montre) sont indispensables et utiles, mais elles ne suffisent pas aujourd’hui pour travailler sur la liquidité.Contrairement à tout ce que je pouvais penser et à ce que je peux encore entendre et voir à droite à gauche, il ne s’agit pas d’ALM. L’expertise que j’apporte puise autant dans ma connaissance de la trésorerie d’une banque, des dispositifs de pilotage et de limites des autres risques que de l’ALM. En tout état de cause, cela n’a pas grand chose à voir avec le risque de taux structurel au sens Gestion Actif-Passif (GAP), même s’il y a des parallèles et des analogies évidentes.

En bref, encore des sujets nouveaux à travailler et c’est tant mieux. Je prends des vacances bien méritées. J’ai enchainé le stress test CB sur la liquidité en octobre 09 (qui m’a valu une nuit blanche de boulot), le QIS Bâle III (analyse du texte réglementaire, collecte de données et production des ratios), trouver la méthodologie de production du tableau de cash-flows de la méthode standard française (qui n’est pas de l’ALM), puis aider sur le nouveau coefficient de liquidité réglementaire, agrémenté d’autres travaux d’analyse et de définitions de dispositifs de pilotage.

C’est “congés annuels” donc. Rendez vous la dernière semaine d’août et bonnes vacances à tous ceux qui ne les ont pas encore prises.

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21.7.2010 par Gilbert Issard.

Finalement, contrairement à ce que j’avais eu comme information, le NSFR sera vraisemblablement maintenu dans la version finale du “policy paper” (qui sert de base à la législation, européenne en premier lieu) du comité de Bâle à paraitre en novembre prochain.Les banques n’auraient pas eu gain de cause.

Si tel est le cas, le paysage réglementaire va être nécessairement bouleversé. Que devient la méthode avancée dans ce cas ? et surtout, que devient la réglementation du FSA ?

La question subsidiaire devient évidemment : quelles vont être les pondérations ? J’imagine que les résultats du QIS (Quantitative Impact Study) du printemps dernier seront exploités. Le comité de Bâle tiendra t’il compte des propositions des banques  et des gouvernements et de la dernière déclaration du G20 ?

A suivre….

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4.7.2010 par Gilbert Issard.

Le (très bon) journal hebdomadaire The Economist  a publié une série d’articles sur le problème de la dette qui dépasse de loin la seule zone de l’Europe du sud. L’article sur la fin d’une époque, celle qui considérait qu’il suffit d’emprunter pour vivre mieux, être plus riche, est particulièrement bien écrit, nuancé et riche. Je ne peux qu’en recommander la lecture à tous ceux qui lisent l’anglais.

Le taux d’endettement des ménages, des sociétés, des états a explosé depuis la dernière guerre. Les chiffres donnés par le journal sont impressionnants et inquiétants.

Finalement, l’économie de ces 50 dernières années a été l’économie de l’effet de levier. Le schéma du hedge fund illustre parfaitement ce point. Ils sont apparus à la fin des années 80 et constitue l’apogée et la quintessence de ce raisonnement. Que fait un hedge fund ? il met un peu de capital pour investir beaucoup plus. Les fonds qui lui manquent proviennent de la dette. Lorsque les actifs dans lesquels le fonds a investi ont suffisamment monté, le hedge fund les vend, rembourse la dette et rémunère les investisseurs et les gérants. Supposons que le hedge fund investisse 100 avec 50 de dettes. Si les actifs qui valent 100 atteignent 120, tout va bien. Les 120 remboursent la dette ( plus intérêts) et la rémunération des investisseurs et des intermédiaires est confortable. Supposons que les actifs baissent et ne valent plus que 80. La vente va permettre de rembourser la dette, mais les actionnaires vont perdre.

Jusque là, il n’y a pas trop d’inquiétude à se faire, ce n’est que du risque d’investissement. Mais que se passe t’il si le fonds a levé 80, pour seulement 20 de capital et que les actifs ne valent plus que 70 ? Les investisseurs doivent remettre au pot, ou faire défaut sur leur dette. Pour couvrir leurs pertes ils peuvent alors vendre d’autres actifs. Si le niveau de levier (ou d’endettement) des intervenants est très élevé, une spirale déflationniste peut se mettre en place. Les ventes d’actifs déclenchent une baisse généralisée du marché, ce qui entraine davantage de défaillances vu que le produit de la vente des actifs ne permet plus de rembourser les dettes, etc. Il y a un effet domino indiscutable

Il ne faut pas oublier que la crise de liquidité de 2008 a été déclenchée par la crise des sub-primes, qui s’est déroulée selon ce schéma : trop d’endettement immobilier, des défaillances accrues, qui ont déclenché davantage de baisse immobilière, et ont posé un problème majeur aux prêteurs, les banques, et ainsi de suite.

Mon ami Olivier me faisait cette remarque alors que nous prenions un café à une terrasse ensoleillée de La Défense “l’époque est triste”. J’ajoute uniquement “l’atmosphère est celle d’un lendemain de fête trop arrosée, où tout le monde se réveille avec la gueule de bois et constate les dommages causés par les excès de la veille. Ce ne sont pas les périodes les plus agréables, ni les plus euphorisantes”.

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26.6.2010 par Gilbert Issard.

Il semble que le lobbying des banques, et du G20 aille dans le sens d’une modification importante du texte initial de Bâle. Les banques seraient elles en train de gagner ? En ce qui concerne le capital et le leverage ratio, ce n’est pas sûr. En ce qui concerne la liquidité, c’est plus net.

Le LCR (ratio court terme à 1 mois) va rester, même si les pondérations seront modifiées, et la composition du coussin (buffer) d’actifs sera élargi vraisemblablement. En revanche, le NSFR a du plomb dans l’aile.

On s’orienterait vers le modèle français : un ratio court terme couvrant le périmètre groupe (et non plus social comme le coefficient de liquidité), et une supervision nationale, à l’instar de la méthode avancée de l’arrêté du 5 mai.

En fait, le futur sera vraisemblablement une méthode avancée sur périmètre consolidé à la française, c’est à dire avec des exigences surtout qualitatives de gestion du risque de la liquidité, complété mais une exigence quantitative via un ratio court terme sur base consolidée.

La vision française est donc à mon sens la bonne, via quelques aménagements.

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4.6.2010 par Gilbert Issard.

De quoi le buffer de liquidité peut il être composé ? Le Consultative paper de Bâle sur la liquidité, dont j’ai déjà donné le lien, veut n’y mettre que des titres d’Etat et des titres notés A- au minimum, et éligibles en Banques Centrales.

Très bien, mais une question vient immédiatement à l’esprit : pourquoi que les titres ? En effet, le pool 3G (Gestion Globale des Garanties) qui est le stock d’actifs liquides que chaque banque de l’Eurosystème mobilise auprès de la BCE et permet donc d’obtenir des liquidités très rapidement contre ces actifs mobilisés, contient des titres d’Etats (dont ceux des pays du Sud de l’Europe incluant la Grèce), et des créances privées comme je l’indiquais dans un billet précédent. Le comité de Bâle exclut les créances du buffer, et ne garde que les titres de très bonne qualité (hors actions ce qui pose un autre problème dont je ne parlerai pas ici). Pourquoi ?

Simplement parce que, pour le Comité de Bâle, les Banques ne doivent plus considérer qu’en cas de problème maman banque centrale sera toujours là pour les secourir. Le comité de Bâle souhaite que les Banques soient totalement autonomes et capables de gérer leurs problèmes de liquidité seules, sans l’assurance étatique gratuite.

Les problèmes récents de la zone Euro en général et de certains Etats en particulier montrent que le Comité de Bâle n’a pas totalement tort, quoi que veuille bien en dire les banques, qui font pression pour des conditions plus favorables.

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24.5.2010 par Gilbert Issard.

Il fallait s’y attendre. La crise sur l’Euro, et sur la dette de la Grèce, se propage au marché interbancaire euro. Les banques européennes se prêtent entre elles sans souci ni problème. Les banques centrales et les états sont là, mais les banques étrangères ont des craintes vis à vis du marché européen, et de ses banques en particulier.

Les mesures européennes, ainsi que l’action du FMI, ont calmé le jeu. Il n’empêche qu’il reste des suspicions et réticences sur le marché interbancaire. Les banques sont rentrées à nouveau dans une attitude de méfiance vis à vis de leurs confrères, et en particulier européens. Il s’agit d’une crise de liquidité qui provient de doutes sur la capacité à rembourser de ses contreparties habituelles. Si une contrepartie tombe, il s’agit d’un problème de crédit, et de risque de crédit, mais ne pas récupérer ses fonds sur l’interbancaire, vu les sommes en jeu, peut se traduire rapidement par un  risque de liquidité.

C’est le fameux risque de l’effet dominos : si une banque tombe, et qu’elle est importante, elle risque d’entraîner d’autres établissements dans sa chute, ce que personne ne veut bien sûr.

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12.5.2010 par Gilbert Issard.

La théorie des risques financiers considère que le capital d’une institution a pour rôle d’absorber les pertes, et par voie de conséquences, les risques que prend l”institution. Ce principe fonde la réglementation prudentielle, depuis Bâle I jusqu’à Bâle III encore en discussion. Cette théorie s’applique aussi bien au risque de marchés que le risque de crédit ou le risque opérationnel.

La VAR, sous toute ses formes sert à déterminer le capital économique nécessaire puis sa version réglementaire après traduction dans les textes CAD et CRD européens. Il y a aujourd’hui des débats théoriques sur la détermination du niveau requis de capital. Faut il prendre un quantile de VAR? faut il considérer l’expected short-fall ? Je ne détaillerai pas ici ces questions, mais me focaliserait sur l’inadaptation de ce paradigme au risque de liquidité.

Le risque de  liquidité n’est pas un risque de perte, mais de dépôt de bilan, voire de faillite pure et simple. En effet, une entreprise - qu’elle soit industrielle ou bancaire - peut vivre aussi longtemps qu’elle peut financer son activité. Ce financement peut être assuré par les recettes (si tout va bien et que l’entreprise est profitable), par le capital (s’il ne s’agit pas de finance ou de secteur à effet de levier très important comme cela peut être le cas pour la banque), ou par les créanciers. Perdre de l’argent n’est pas le critère pertinent, en tout cas pas en première approche. Une société peut perdre de l’argent plusieurs années de suite, tant qu’elle paye ses dettes, qu’elle trouve de la liquidité elle peut vivre. Inversement, dans bon cours de gestion financière des entreprises, on apprend qu’une société florissante peut mettre la clé sous la porte en raison de problèmes de trésorerie.

Le niveau de capital n’est donc pas le bon critère pour piloter le risque de liquidité. Un niveau très élevé de capital ne garantit aucunement que l’institution pourra survivre à une crise de liquidité, même si cela aide, car un niveau élevé de capital rassure les prêteurs potentiels. Si le capital ne va pas en face du risque de liquidité pour le couvrir, comment l’assurer ?

Le buffer ou matelas de liquidité joue ce rôle. Il est constitué d’actifs monétisables à brève échéance . Il s’agit pour l’essentiel d’actifs de très bonnes qualité, dettes d’Etats, ou équivalent. Je vous renvois au texte réglementaire INFO_LIQ du SGCB (autres sources de financement) et au  CP de Bâle sur la liquidité pour une discussion fouillée sur les actifs pouvant constituer un buffer). La monétisation peut être réalisée par vente sèche ou par mise en repo.

Le capital ne joue ici aucun rôle.Ceci est nouveau par rapport au raisonnement classique sur les risques financiers.

Cela dit, comme pour le capital le niveau du buffer se détermine au moyen de stress-tests, et les limites se fixent également après calibrage du niveau nécessaire de buffer, et donc après stress-tests.

On s’oriente donc vers un monde où nous disposerions de deux mesures de risques principales : le capital et le buffer. L’un complète l’autre.

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