25.6.2011 par Gilbert Issard.

The answer seems pretty obvious and straightforward: liquidity costs the spread between the Interest Rate Swap (IRS) rate and the senior unsubordinated debt rate. It is the liquidity spread, or liquidity premium. This is how a liquidity curve is build.When we talk of borrowing 3 years at EURIBOR + 80 basis point (or bp) it just means that 3 year fixed rate minus the 3 year IRS rate is 0.8%.

IRS do not bring liquidity but are pure interest rate products, making it possible to split the debt interest rate between liquidity and interest rate risk. This is of course true, but there is another liquidity cost, which is of different nature, and often not properly analyzed nor measured: the liquidity insurance cost.

LCR, or any other measure such as the french liquidity regulatory ratio (coefficient standard de liquidité)  for which a minimum level has been set by regulators that must be satisfied by banks carry a cost: namely the cost of satisfying such measures. This cost is of different nature than the liquidity spread. It is not a cost of borrowing, but rather an insurance cost.

This can be deducted directly from Basel III liquidity paper and more precisely paragraph 4:

The first objective is to promote short-term resilience of a bank’s liquidity risk profile by ensuring that it has sufficient high-quality liquid assets to survive a significant stress scenario lasting for one month. The Committee developed the Liquidity Coverage Ratio (LCR) to achieve this objective.

Holding very liquid assets bears  a cost which is an insurance cost, the insurance that banks with a LCR greater than 100% will survive a significant liquidity stress, be it a stress on the bank only (reputational) or the whole market.

There is no agreed formula to calculate this cost, but it can be evaluated as the cost of  borrowing at a significantly longer term than the stress horizon (let us 3 months in the case of LCR) minus the income the buffer of liquid assets yields. It then depends on the ‘liquidity insurance strategy’ of the bank. This cost can be optimized depending on what tenor the bank is using to fund the liquid assets buffer, and what assets are hold as a liquidity buffer.

I too often see confusion between these 2 costs. It must be clearly understood that there are 2 liquidity costs: 1) an funding cost measured by the liquidity spread or premium, and 2) an liquidity insurance cost.

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23.4.2011 par Gilbert Issard.

I have had an appointment with my account manager at the bank. No need to give any name, since all banks have a similar approach to customers like me who are neither very wealthy nor poor.

I had opened a savings account online a few days ago, since the rate was interesting, and I wanted a liquid investment. I might need to get the cash back rather soon. So my choice had been to open a special savings account bearing 2% before tax. Not bad, special rates, rates could go up in the future, I can take my money back at any time if I needed, etc..

Of course, my bank account is monitored by the salesman, who called me and asked for an appointment. I agreed, willing to know what his investment advices might be.

The guy is young, wearing a dark suit as any banker is supposed to do. He wenty straight to the point and advised to pull the money out of the savings account and buy a “contrat d’assurance vie” (a life insurance contract), a very fashionable investment in France at the moment.

If I buy such a contract my money would be transfered to an insurance company which would have it invested for 8 years. The interest of such an investment lies in the reduced tax rate  if I don’t take my money back before 8 years. I could also invest in mutual funds. etc.

I find it quite amusing that banks, currently struggling, or at least being focused on their liquidity and on how to make sure its level is adequate, recommend to a client like me to move the money from a deposit account and transfer it to an insurance company. If I follow my account manager’s advice, this would result in less liquidity for the bank. Of course, the salesman will then get fees for saling a product.

Is it better to have liquidity or have fees? is it better to maximise the short term revenues or preserve the balance sheet ?

Are banks truly consistent ? not really sure. ALM and treasury people are focused on how to get liquidity at the cheapest price and commercial businesses at maximizing their short term revenues.

The question ends in ALM and the Fund Transfer Price that is made on deposits. Perhaps, the ALM should price  liquidity internally with the fee earned on mutual funds and insurance investments in mind.

After all, the only question is: how much is liquidity worth ?

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11.3.2011 par Gilbert Issard.

One of the consequences, though indirect, of the new Basel liquidity regulation is that it will profoundly change the bond market.

No bond issued by a bank is eligible to the liquid assets buffer, even if it is has a state guarantee. Paragraph 40 of the latest BCBS paper  on page 14 is quite clear :

40. Level 1 assets are limited to:
(a) cash;
(b) central bank reserves, to the extent that these reserves can be drawn down in times of stress;
(c) marketable securities representing claims on or claims guaranteed by sovereigns, central banks, non-central government PSEs, the Bank for International Settlements, the International Monetary Fund, the European Commission, or multilateral development banks and satisfying all of the followi ng conditions:

. assigned a 0% risk-weight under the Basel II Standardised Approach;

. traded in large, deep and active repo or cash markets characterised by a low level of concentration;

. proven record as a reliable source of liquidity in the markets (repo or sale) even during stressed market conditions; and

. not an obligation of a financial institution or any of its affiliated entities.

The same restriction is explicitely mentioned for level 2 assets, in paragraph 42.

Apparently, even a bond issued by a bank and guaranteed by a country (as is the case for some german banks for example) is not eligible to the liquid assets buffer. Will there be an active bond market for banks bonds ? Hedge funds, customers, mutual funds will buy these bonds but will it be sufficient to maintain a market ?

More worrying might be the next consequence of such a restriction, namely that given the level of the liquidity shortfall to meet the NSFR obligation banks will have difficulty to raise the long term cahs.  the results of the QIS done by the Basel Committee. indicated on page 29 :

“QIS results show that banks in the sample had a shortfall of stable funding of €2.89 trillion at the end of 2009, if banks were to make no changes whatsoever to their funding structure.”

This shortfall in stable funding should be met by long term new funding, mostly bonds issuance, over 1 year at least. But if a bond issued by a bank is not eligible to the liquidity buffer, will there be a liquid market for such bonds ? Will there be buyers ?

We might be in a catch 22 situation, were banks must raise huge amount of new funding in a no longer liquid market. They could have difficulties in meeting the new regulatory constraint.

This intrinsic contradiction in the new NSFR regulation should be adressed quickly to avoid putting banks in an inextricable situation.

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23.2.2011 par Gilbert Issard.

The newly created European Banking Authority (EBA) has announced that new stress tests will take place (source: EBA internet site).

Now that the irish, greek and other southern countries crisis has break out, the results will give interesting insights on EU banks resiliency as well as the methodology used and the effectiveness of such stress-tests. I hope that besides the quantitative results, the EBA will publish on the methodology used in particular regarding how the Euro zone financial situation, and specific countries situations are taken into account in such stress tests. There is no straightforward answer, which makes any hint all the more interesting.

How to build a stress test in the new banking environment is a very important question on which I have no definitive answer. Any advice or suggestion welcome.

EBA announcement:

The EBA announced a new round of stress tests
The EBA Board of Supervisors agreed yesterday on a strategic work plan for an EU-wide stress test to take place in the first half of 2011 and to publish results in mid-2011.

The 2011 stress test will be carried out in cooperation with the national supervisory authorities, the European Systemic Risk Board (ESRB), the European Central Bank (ECB) and the European Commission, and will cover a broadly similar group of banks as last year.

The methodology and approach taken will build on that used in the 2010 stress test.  The results will be subject to a stringent review and quality control process.
 

The objective of the stress test is to assess the resilience of the EU banking system to hypothetical stress events under certain restrictive conditions. The stress test is one of a range of supervisory tools for assessing the strength of individual institutions as well as the overall resilience of the system.

This stress test is a part of the framework for the assessment of the resilience of the financial sector being built by the European System of Financial Supervision (ESFS) and will be carried out in parallel with stress tests undertaken by the European Insurance and Occupational Pensions Authority (EIOPA).

The EBA announced future assessment of liquidity risk
The EBA will, as part of its regular cycle of risk assessments, initiate a separate thematic review of liquidity funding risks across the EU banking sector in the first quarter of 2011. The EBA will use this internal review to inform supervisory authorities about areas of vulnerability in relation to liquidity risk.

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28.1.2011 par Gilbert Issard.

Après plus de 10 ans dans le conseil, dont 7 en tant qu’indépendant, je rejoins HSBC, la Direction Financière de Continental Europe plus précisément. Je m’y occuperai d’ALM, assez logiquement. C’est un virage dans ma carrière, fruit d’une réflexion qui a commencée il y a plusieurs mois.

Je continuerai à alimenter ce blog de mes réflexions.

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22.1.2011 par Gilbert Issard.

Le livret A est le placement sentimental des français. La fameuse “Caisse d’Epargne” symbolise l’épargne populaire, des vertus financières et familiales, la cigale et la fourmi…je m’arrêterai là vous voyez ce dont je parle.

Sur un plan moins sentimental, le livret A donne lieu à plusieurs débats : son taux de rémunération et le degré de centralisation à la CDC.

Le taux de rémunération est crucial pour le niveau de collecte ou de décollecte. L’année 2010 a été une mauvaise année pour la collecte ainsi que l’indique cet article du Monde. La raison est liée vraisemblablement au taux servi qui a été faible en début d’année 2010 (1,25 %) pour remonter ensuite (1,75 % après juillet). Je n’ai pas la preuve du lien entre les deux, même si je la pressens et j’imagine que pas mal d’économistes et ALMistes ont étudié et confirmé l’hypothèse. J’ai aucun doute sur la très forte corrélation entre taux servi et niveau de collecte.

Christine Lagarde annonce que le taux sera remonté. Cette décision n’est pas neutre et vise à capter davantage de la liquidité des ménages qui peut se trouver dans d’autres formes d’épargne et les ré-intermédier, ou en d’autres termes la faire revenir dans le bilan des banques, puis dans les caisses de l’Etat via la centralisation d’une partie à la CDC.  En effet, les banques, l’Etat ont besoin de liquidité et la meilleure façon de l’augmenter est de collecter des dépôts. Pour cela, remonter le taux d’intérêt servi aux déposants est la meilleure méthode.

La France a développé une modèle bancaire fondé sur désintermédiation : les banques vendent des SICAV, c’est à dire ne conservent pas les dépôts des clients sur une longue période. En échange, les banques jouaient le rôle de commerciaux pour des sociétés de gestion d’actifs et touchaient des commissions. Ce modèle va changer et je pense que nous sommes en train d’en sortir, contraints et forcés par les questions de liquidité. Les banques et les Etats ont besoin de liquidité, c’est crucial pour la stabilité financière. J’ai par ailleurs suffisamment parlé des contraintes imposées par Bâle III sur la liquidité. Les fonds aujourd’hui dans les SICAV monétaires et obligataires courtes pourraient en sortir pour revenir dans les bilans bancaires, et de l’Etat pour la part centralisée des livrets A.

D’une manière plus générale, je pense que les taux servis sur les livrets (et pas que le livret A qui bénéficie d’avantages fiscaux) vont augmenter. La meilleure façon d’attirer les liquidités aujourd’hui dans les SICAV monétaires n’est elle pas de bien les rémunérer ?

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23.12.2010 par Gilbert Issard.

Monsieur Emmanuelli a présidé la commission d’enquête de l’Assemblée nationale sur les mécanismes de spéculation affectant le fonctionnement de l’économie, constituée au lendemain de la crise grecque. Cette commission a rendu son rapport, dont le quotidien Le Monde rend compte. Les conclusions rapportées par le Monde ne m’ont pas semblé percutantes ni particulièrement décisives sauf celles-ci :

Elle prône une interdiction de mécanismes financiers permettant aux spéculateurs de ne courir aucun risque, tels que les contrats d’échange sur défaut (CDS) ou les ventes à terme “nus”, ou encore le high frequency trading (HFT), la passation d’ordres par ordinateurs – jusqu’à 2 millions d’ordres en une minute –, impossibles à contrôler.

Je passerai rapidement sur la remarque concernant “les mécanismes financiers permettant aux spéculateurs de ne courir aucun risque, tels que les CDS.” en rappelant la faillite ou quasi de certaines banques massivement présentes sur le marché des CDS et qui ont spéculées sur ces produits sans retenue. Un spéculateur, quel que soit le produit sur lequel il spécule, prend des risques. Monsieur Emmanuelli et sa commission n’ont visiblement pas compris ce qu’est un marché financier, mais là n’est pas le plus surprenant, et pour tout être franc, le plus amusant.

Vouloir interdire les CDS (Credit Default Swap) et le HFT (High Frequency Trading) ou les shorts sur les marchés de future me fait penser à la décision restée célèbre du concile de Latran en 1139 d’interdire l’usage de l’arbalète sur le champ de bataille.  En effet le rappelle Wikipedia à l’article Arbalète :

Ainsi, considérant que l’arbalète, qui n’exige pas une grande formation, permet à des soldats peu aguerris de tuer de loin un chevalier en armure qui a voué son existence au métier de la guerre, le clergé estime que c’est une arme immorale pour le peu de courage et de formation qu’elle exige de celui qui la manie. « Les Français la regardaient comme l’arme des lâches et refusaient de s’en servir. Avec cette arme perfide, disaient-ils, un poltron peut tuer sans risque le plus vaillant homme^[6]. » L’arbalète est frappée d’anathème et son usage est interdit en 1139 par le II^e concile du Latran^[7] et confirmée quelques années plus tard, en 1143, par le pape Innocent II, qui menaça les arbalétriers, les fabricants de cette arme et ceux qui en faisaient le commerce d’excommunication et d’anathème.

Le succès de cette interdiction fut nulle comme chacun peut s’en douter, et ce n’est pas cela qui empêcha les armes de devenir de plus en plus puissantes et dangereuses sur les champs de bataille. On arrête pas ainsi l’innovation technique.

Monsieur Emmanuelli aura t-il plus de succès que Innocent II ? J’en doute fort, mais qui sait…

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19.12.2010 par Gilbert Issard.

Nous l’attendions il est disponible sur le site de la banque des règlements internationaux, via ce lien.  En deux mots, le texte ne fait que renforcer et inscrire définitivement ce qui était dans le premier “papier consultatif” de décembre 09.

Extrêmement intéressant également, le résultat de l’étude d’impact quantitatif menée par le Comité de Bâle sur la liquidité est publié, à cette adresse. Je vous enjoins à le lire en détail.  Les chiffres différencient 2 groupes de banques : les grandes banques internationales et les autres.

• Le LCR moyen pour les banques du groupe 1 était de 83%; la moyenne pour les banques du groupe 2 de 98%.
• Le NSFR moyen pour les banques du groupe 1 était de 93%; la moyenne pour les banques du groupe 2 était de 103%.

Les banques sont en moyenne en dessous de l’exigence réglementaire. Les banques, globalement, vont devoir rallonger leur funding et acheter des actifs liquides pour constituer leur buffer, ou coussin d’actifs liquides.

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14.12.2010 par Gilbert Issard.

La Grande Bretagne et l’Union Européenne sont en conflit autour de la régulation des succursales des banques étrangères.

La commission européenne propose que les pouvoirs de régulation des succursales étrangères soit transféré à l’autorité de tutelle du pays dont dépend la maison mère (home country) et non plus l’autorité de tutelle du pays où est localisée la succursale (host country).

Tout est parti de la crise islandaise et de la difficulté aujourd’hui de pouvoir contrôler efficacement une banque dont les succursales étrangères sont très actives.En fait, il s’agit d’éviter que les conséquences de la faillite en 2008 de Landsbanki Islands hf. ne se reproduisent. Les déposants des succursales en GB et Pays-Bas de cette banque avaient perdu leur dépôts. Les Pays-Bas, la GB et l’Islande ont mis beaucoup de temps, au prix de négociations âpres et difficiles, à se mettre d’accord sur les conditions de remboursement des 5,2 milliards de $ nécessaires à la couverture des pertes des déposants.

La commission souhaite que la régulation de la liquidité soit concentrée dans les mains du superviseur principal de la banque. L’objectif pour l’UE est d’aligner la supervision de la liquidité sur celle du capital. La FBE soutiendrait cette initiative. Cela faciliterait la vie des banques qui doivent aujourd’hui jongler entre les demandes de leur superviseur national principal c’est à dire de leur pays d’origine, et celui du pays de chacune de leurs succursales. Ne reporter qu’au superviseur “home” simplifierait énormément les contraintes des banques et éviterait de maintenir des systèmes couteux d’information et production d’états réglementaires à direction des différents superviseurs où les banques sont implantées.

Les britanniques y sont farouchement opposés. Il faut dire que la lutte de pouvoir sur le sujet de la régulation bancaire a atteint des degrés rarement vus dans le passé.  La FSA, après avoir été pour le moins tolérante et accommodante veut se refaire une réputation et a basculé dans l’excès inverse. Il y va du rôle et de la place de Londres dans la finance et la banque de la décennie prochaine. Si cette mesure entre en vigueur, le poids de la FSA sur le contrôle de la liquidité va diminuer fortement.

L’ACP ne sera pas mécontente, les banques françaises implantées en GB non plus. Évidemment, la FSA n’est pas de cet avis.

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3.12.2010 par Gilbert Issard.

Il est un livre qui m’a beaucoup apporté quand je suis devenu consultant indépendant en abordant des dimensions du métier qui ne sont expliquées nulle part. Au delà de la technique financière, ou en deçà, il y a la relation avec le client : dans quel état d’esprit aborder un prospect, les demandes qui peuvent vous être faites, et les écueils à éviter au cours d’une mission de conseil même s’ils se présentent fréquemment. Au fond, il traite surtout de la relation au travail, avec un pretataire, un fournisseur, un client…

“The secrets of Consulting” vient d’être réédité en ebook, c’est une bonne nouvelle. Il était épuisé depuis longtemps. J’avais acheté ma copie aux Etats-Unis, chez un marchand de livres d’occasions, après avoir pas mal cherché sur internet. Le livre est connu de certaines personnes, qui en parlent, se le prêtent, le font circuler avec la promesse de le rendre plus tard vu sa valeur. J’ai d’ailleurs prêté ma copie récemment à mon ami Shmuel, traducteur free-lance qui veut élargir son activité, évoluer.

Parmi les perles et joyaux qu’on y trouve, les remarques sur ce qu’est réellement une crise méritent d’être ruminées et conservées dans un coin de notre tête lorsque nous abordons les fameuses crises financières. Je suis en crise depuis que j’ai 10 ans, c’est à dire depuis 1973 et la crise pétrolière. C’est la crise perpétuelle depuis cette époque si j’en crois, les journaux, la télé ou les économistes. 37 ans de crise ! rendez vous compte.

Gérald Weinberg cite son amie Rhonda qui a abouti à la conclusion qu’une crise n’est pas la fin du monde, juste la fin d’une illusion. Cela s’applique bien aux marchés financiers. Nous avons vécu dans l’illusion que la liquidité bancaire était infinie, avec au bout du compte la crise de 2008 et la quasi faillite du système bancaire.

La crise actuelle qui secoue la dette de certains pays européens s’analyse également particulièrement bien à la lumière de la loi de Rondha. L’illusion était simplement que les Etats européens peuvent s’endetter à l’infini. Nous sommes en crise, le temps que les différents acteurs et intervenants adaptent leur perception de la réalité économique et qu’ils changent leurs comportements.

Le problème survient quand l’illusion se développe et devient une telle certitude que le réajustement avec la réalité est radical, brutal et fait mal. Tout dépend au fond, de l’ampleur et de la gravité de l’illusion, à quel point l’idée est éloignée de la réalité et partant n’est plus un bon guide pour l’action et la décision. Il y a des crises qui sont plus ou moins douloureuses.Celle là le sera t’elle ? je n’en sais rien. J’espère que non.

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